受到长期计划经济体制的影响，我国绝大多数企业所有权都是国家，这给这些企业的股份化带来了很多问题。除了国有企业转制所带来的问题外，还出现 了民营企业家族化问题。一些民营企业上市以后，股份过于集中在一个人或一个家族手中，家长制风气盛行，其他股东的权益根本无法得到保证。因此，如何有效地 优化我国上市公司的股权结构，已经成为我国经济发展所面临的重要课题。
摘要：上市公司的经营绩效提升受到多方面因素的影响，其中股权结构、股权集中度是非常重要的原因。本文实证分析结果表明，上市公司的经营绩效和 股权集中度、股权制衡度都表现出明显的正向相关。要稳步提升上市公司经营绩效，提高公司的股权集中程度并合理地制衡第一大股东的权利。
关键词：企业管理论文,上市公司,经营绩效,股权结构,股权集中度,股权制衡度
一、文献综述
（一）国外文献上市公司股权结构、股权集中度与公司绩效之间有着什么样的联系，一直是国内外学者广泛关注的焦点问题。Jenson（杰恩森）的 早期研究发现，上市公司的股权过于分散，会导致因利益冲突而产生的分歧，不利于企业绩效的提高，相对集中的股权结构对于公司绩效的提升有益处。 Shleifer（舍利菲尔）认为，相对集中的股权是上市公司健康发展的必然要求，相比于分散型的股权结构对于公司绩效的提升更加有利。Pagan（帕 甘）认为股权集中对于上市公司的发展是有利的，但不宜过分集中于少数股东手中，否则会因缺乏监督机制而导致上市公司出现严重的发展方向错误。Martin 通过研究发现，股权结构和股权集中度与上市公司绩效之间的关系呈现出非线性关系，只有掌控最佳的股权结构占比，才能真正地使得企业绩效最大化。 Morck（莫克）的实证分析结果则显示，股权结构和上市公司绩效之间的相关性并不显著。
（二）国内文献国内有关此领域的研究成果也比较丰富。苏武康（2010）上市公司大股东的持股比例越高公司经营绩效越好。佘静怀（2011）的 研究则显示出相反结论，他认为分散型的股权配置有利于上市公司经营决策过程中的民主化，从而避免武断的错误结论产生。叶银华（2009）通过对台湾地区的 家族式上市企业的实证研究，发现股权集中度和上市公司绩效之间存在非线性相关关系，体现形式为倒U型。朱红军（2010）认为，有效地制衡上市公司股东的 持股比例，即使股权不过分集中、也不过分扩大，是保证上市公司稳定经营绩效的最佳方式。
通过国内外相关研究可以看出，对于股权结构和上市公司绩效的关系问题，不同学者有不同的看法和结论，有的认为二者之间存在正向相关关系，有的认 为二者之间存在负向相关关系，有的认为这种关系为非线性，有的则认为没有关系。本文对股权结构、股权集中度和上市公司经营绩效的关系进行确认性研究，并通 过对股权制衡度的研究，作为股权集中度研究的有利佐证，力求探寻出我国上市公司股权结构的最佳模式。
二、研究设计
（一）研究假设从已有研究可以看出，股权结构的相对集中比相对分散有利，因为集中型的股权结构下，大股东拥有对上市公司的控制权，这也决定其决 策过程必然以公司利益为重，因为公司利益在很大程度上决定了其个人利益。但是如果股权过于集中，公司的决策过程就缺乏了制衡因素，第一大股东的个人意志和 价值取向将在很大程度上决定公司的未来走向。这两点说明，上市公司既需要股权集中，又需要股权制衡。衡量股权集中度的指标近年来已经得到公认，CRn系列 指标最为常用，其中n代表股东数量。CR1系代表的是第一大股东的持股比例，CR5系代表的是前五大股东的持股比例，CR10代表的是代表的是前10大股 东的持股比例。不仅如此，它们的动态变化也反映了不同股东对于公司业绩的认可程度，如果CR1比上一年有所降低，则反映了第一大股东的获利减少或者公司的 当前经营情况不符合第一大股东的预期。如果CR1增加而CR5减少，则表明第一大股东领导力加强，而其它股东话语权减弱，没有形成有效的股权制衡。为此， 学者们也提出了DRn系列指标来表征其它股东对于第一大股东的制衡情况。从最近的研究成果看，对于股权集中度和上市公司绩效之间呈现倒U型关系的支持者越 来越多。另一方面，很多学者也从理论上指出了股权制衡对于公司健康经营的重要性。据此假设如下：
假设1：上市公司的股权结构和经营绩效之间呈现非线性关系，并且这种关系可以用倒U型曲线描述
即股权集中度对于上市公司经营绩效的影响不是直线型的，而是以某点为分界并在两侧表现出不同影响。在分界点的一侧，随着股权集中度的加大，上市公司绩效会显著提升；在分界点的另一侧，随着股权集中度的加大，上市公司绩效会显著下降。据此假设：
假设2：在股权集中的股本结构下，前几大股东之间的制衡程度和上市公司经营绩效之间存在正向相关关系
（二）样本选取为了获得实证分析所需的样本数据，本文重点选取了那些股权结构问题严重的上市公司来攫取分析数据。商业界的普遍标准认为，一个公 司的第一大股东持股比例超过20%，即可以认为股权结构过于集中；如果公司第一大股东持股比例介于10%-20%之间，但没有其它更大的股东，也可以认为 股权结构集中。上述条件，也成为本文遴选实证分析所需上市公司的标准。从2010年至2012年的沪市和深市，遴选股权机构集中的上市公司作为数据提取样 本。首先，从CCER数据库来攫取1600家此类公司并获得其财务数据；其次，从中去除掉那些财务数据不全的公司；再次，从中去除掉ST公司，也就是不考 虑有财务危机的公司；最后，将剩余的公司与巨潮资讯作对比，得到最终可用的样本数据公司共230家。
Z指数是表征股权制衡度的重要参数，它描述的是上市公司股权结构中第二大股东持股比例和第一大股东持股比例的比值。如果Z指数高，说明第二大股 东的持股比例也比较高，对于第一大股东的制衡能力就比较强，反之制衡能力就比较弱。DR5指数是表征股权制衡度的另一个重要参数，它描述了上市公司股权结 构中第二大股东到第五大股东的持股之和与第一大股东的持股比例对比，它也反映出排名第二到第五的股东对于第一大股东的制衡能力。总资产（ZZC）反映出了 上市公司的经营规模，它可以解读为上市公司可以控制的或者说实际拥有的全部资产。一般意义来讲，总资产是可以比较直观地反映出公司的经营绩效的，总资产较 大的企业一般都有着比较充足的资金保证，因此在发展技术、开拓经营等方面都有着更大的优势，公司的经营绩效相对较好。总资产负（ZFZ）债率是指单位总资 产的负债情况，可以通过总负债和总资产之比加以描述。在实证分析中，将首先考虑各个变量的相关性，继而展开回归分析。为了便于后续实证分析的展开，依据上 述的6个变量分别建立如下的方程：三、实证检验分析
（一）描述性统计根据样本公司的财务数据，分别计算每家公司的6个指标，CR1、CR12、CR5、CR52、Z、DR5，其数据描述性统计结 果如表（1）所示。由表可知，在这230家公司中，第一大股东持股比例最高的公司达到了75.01%，平均水平也达到了31.58%。这表明这些公司的股 权是相当集中的，适合作为本文实证分析的数据。而从股权制衡度来看，这230家公司的平均水平只有0.2669，这说明第二大股东对于第一大股东的制衡程 度明显不足。这表明这些公司的股权制衡度很低，适合作为本文实证分析的数据。
（二）相关性分析分别提取模型对应的6个变量展开相关分析。首先对各个变量展开相关性分析，其结果如表（2）所示。可以看出，第一大股东持股比 例的两个表征变量，前5大股东持股比例的两个表征变量，均通过显著性检验，与上市公司经营绩效之间的关系表现出明显的正向相关关系，从而说明上市公司的经 营绩效随着股权集中度的加大而提高。同时还显示，股权制衡度的两个表征变量也和上市公司经营绩效表现出明显的正向相关关系。这说明，第二大股东到第五大股 东对于第一大股东的制衡作用也是提高上市公司经营绩效的重要原因。
（三）回归分析在相关性分析的基础上，进一步利用公式（1）、（2）、（3）、（4）展开回归分析，分析结果如表（3）所示。可以看出，上市公 司经营绩效和第一大股东持股比例CR1的回归系数达到了0.978，而和CR12的回归系数为-0.961。这说明二者之间是明显的正向相关关系，而不满 足倒U型的曲线关系，从而否定了本文的假设1。上市公司经营绩效和前五大股东持股比例CR5回归系数达到了1.059，而和CR52的回归系数为 -0.543。这说明二者之间是明显的正向相关关系，而不满足倒U型的曲线关系，从而也不支持本文的假设1。上市公司经营绩效和Z指数的回归系数为 0.128，和DR52的回归系数为0.079。说明上市公司经营绩效和公司股权制衡度存在正向相关关系，从而证明了假设2。这样，本文得到的实证结论就 是，上市公司经营绩效与公司的股权集中度、股权制衡度都表现出正向相关关系。这也说明了公司的股权集中和股东之间的互相制衡，对于上市公司经营绩效的提升 起到了有益的作用，并相辅相成地协同作用于公司经营绩效。
四、结论与建议
本文研究结论表明，股权集中度、股权制衡度都和上市公司经营绩效表现出明显的正向相关关系。因此，在我国未来的上市公司股权结构优化中，一方面 要引导公司股权的集中，另一方面要加大对第一股东的制衡，使得上市公司绩效得到稳定的提升。为此，本文给出如下的建议：（1）我国的上市公司还应该在相当 长的一段时期内保持较高的股权集中度。从实证分析的结果上来看，我国上市公司的股权集中对于经营业绩的提升还具有很大的正向促进作用，这一点和国外的情况 有所差异。这是因为我国企业的上市运作时间还比较短暂，相应的立法体系还不健全。如果股权过于分散，各个股东因为利益追求的差异，很可能无法形成统一的决 策，甚至导致企业的管理层分裂。而集中度较高的股本结构下，第一大股东和前几大股东是企业利益的最大收益者，他们从自身的利益出发也会努力提高公司的经营 业绩。（2）在集中度较高的股权结构下，大股东侵占或损害小股东利益的情况就很难避免。因此，实施股权制衡策略也应该在相当长的一段时间内保持。另一方 面，我国的上市公司还应该建立起诉讼制度、不定期的小股东联席会议制度，并充分借助国家管理局的管理职能，制约大股东可能发生的侵权行为。（3）逐步引入 管理权、经营权两权分离的上市公司发展之路。实际上，在国外的上市公司发展历程中，公司的所有权和经营权最后都是分开的。所有权在股东手中，经营权则在经 理人手中，这种方式有效地规避了股东之间的利益倾轧和内部争斗，因此无论是股权集中也好、股权分散也好，都会保证公司健康经营。虽然我国的上市公司尚未形 成同国际接轨的运作模式，但两权分离的经营方法还是非常值得借鉴的。
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