未来的融资体系将会在数字货币应用场景下运行,在数字货币环境中货币的本质属性逐渐明晰,企业融资模式也产生了较根本的变化。本文通过分析货币的本质和融资的本质,进一步论证了央行数字货币与其他代币的不同,进而给出在数字货币场景下融资创新的空间,最后结合数字货币应用场景提出来企业融资的发展趋势。
一、问题的提出
比特币的出现使得传统的货币体系受到挑战,基于区块链技术的比特币等去中心化的货币的出现昭示着在货币领域进入了数字化时代,这是时代的发展潮流,也是货币发展不可阻挡的趋势。去中心化的货币体系的形成并非一蹴而就,区块链技术的运用也并非没有边界,解决当前货币体系运行中的问题光靠去中心化是远远不够的,在技术和实验条件都不成熟的情况下,去中心化往往带来更大的风险。因此,目前所说的数字货币仍然是央行主导之下的数字货币,虽然运用到了区块链的技术,但绝不是去中心化的货币。中国人民银行对数字货币的研究已经长达6年之久,在国际上也处于领先地位。2020年10月,中国人民银行在深圳进行了数字人民币试点测试。央行推出的数字货币就是数字人民币,由央行统一管理,实施双层运行模式。数字人民币定位于流通中现金(M0),不计息,其总量由人民银行实施额度管理。个人或单位需要下载央行统一的数字人民币APP并通过央行选定的商业银行办理免费兑换,今后的数字货币应用场景将逐渐扩大,支付结算和融资活动都将会在数字货币应用场景中运行。
企业关心的是在货币体系即将改变的历史时期,融资行为是否会发生颠覆性的变革。目前企业融资的模式多种多样,在我国企业融资依然依靠以银行信贷为主的间接融资。间接融资有天然的优势,比如金融中介的存在可以使资金集中使用,金融中介可以作为金融系统的一道防火墙,同时金融中介的存在也为货币政策的传到提供了平台,等等。但是,目前我国过度依赖银行信贷的结果使得融资市场出现结构性失衡问题。一些大企业、国有企业通过间接融资的成本较低,银行体系资金流向大企业和国有企业,使得资金利用效率不高,甚至银行系统并不关心企业的经营风险,越是规模大的企业越容易获得银行贷款,并且出现了银行主动要求放贷的现象。银行在评估贷款风险时,尽职调查并不充分,银行和大企业已经成为利益共同体。而对于广大中小企业来说,融资难、融资贵的问题还未能彻底解决。金融中介的存在使得市场信息不对称的问题更加难以解决,使得广大中小企业不得不通过各种形式的民间借贷为生,这不仅增加了融资市场的风险,也给中小企业带来了高额的资金成本,不利于中小企业的发展。尤其对于科技型中小企业,科技金融的作用还很有效,难以从根本上解决信息不对称的问题。数字货币的推出或许可以改变目前的融资体系,给改变中小企业融资困境带来契机。
二、货币本质与融资本质的解构
1.融资是以货币为记账载体的债权债务关系
从人类诞生以来,生产活动就从来不是个体行为,生产活动一定伴随着交换活动,交换涉及产品的交换和要素的交换,只要涉及交换就必然要有一个交易行为的记录过程,记载交易活动的载体可以是实物形态的货币也可以是一种记账凭证。大量货币史和货币思想史的研究已经表明,货币不过是一种记载债权债务关系的凭证。这种凭证或是物理形态的贵金属货币、纸币、权证等,也可以是看不见的电子账户、账单、数字串等。这就提示我们,货币的本质就是记载债权债务关系的一种记账单位。融资行为从本质上讲就是借贷,不管是股权还是债权,究其根本都是一种借贷关系的延伸。个人或企业要想扩大消费或者扩大生产,就必须利用社会闲散的资金,这部分资金背后代表着资金所有者所拥有的闲置财富,借贷行为的产生标着财富的转移,所有的融资活动都是一种债权债务关系的记载。
2.企业融资行为的根本困境与出路
企业希望借到货币进行扩大再生产,这部分货币本金可以一次性偿还(那就是企业债融资),也可以永久性分红偿还(那就是股权融资),这种扩大再生产活动就是一种信用,如果企业可以顺利地取得对手的信任,则很容易在市场融到资。货币可以测度债权债务关系的量,货币体系可以保障这种信用能够顺利履行,如存在大家都公认的货币,那么借出货币和回收货币则不会存在障碍。当然在融资过程中肯定会出现不信任和违约的情况,这种情况几乎都是货币支付的违约。如果大家都承认货币违约,则是货币体系出现后的投融资风险。消除这种风险的一个有效的方式就是进行实物抵押或者担保,或者出现货币违约的时候,直接用劳役、实物等来履约。因此一切金融危机的产生都可以看作是由信用关系的破坏或者是履约承诺的违约,过度透支信用所导致的,社会投融资风险也源于此。为了降低融资市场风险,次优的办法就是设置中心化的金融中介和中介之上的中心化的货币发行主体。因此,从融资行为发展历程来看,经历了无中心到有中心的演变规律,但这种有中心的融资体系又进一步产生了信息不对称的问题。如何能够保证债权债务关系的真实性、不可篡改性,实现融资过程中各个环节的“通证”,基于区块链的新的货币制度的变化为克服融资困境开辟了新的出路。
三、ICO代币融资和法定数字货币融资
数字货币是否是代币?回答这个问题,需要明确代币的含义。代币一定是和法币相对应的。代币的出现,一是为了逃避法币的监管,二是为了在一个封闭环境中实现便捷的交易,三是代币融资。这里涉及代币能否充当货币的问题。根据货币发展的一般规律,可以明确的是货币必然要具备以下几个属性。一是货币要有无限供给的属性。一种货币如果不能增加,那么就不可能适应经济规模的变化,如古代社会使用的贵金属货币,由于贵金属储量有限,在人类历史上各个经济体大部分时间都处于通缩状态,因此贵金属货币必然要退出历史舞台,货币的形态必然是信用货币。二是理论上任何人都可以发行货币。因为货币代表了一种债权债务关系的凭证,即便在没有国家没有市场的情况下,只要存在两个人的交往,就可以产生债权债务关系,因此货币相当于一种“借条”,理论上都可以打“借条”。但是,问题是如果随着交易群体的扩大从而债权债务关系变得异常复杂的情况下,或者说一方不履行承诺时,货币就失去了其被认可的信任度,则不能称之为货币,因此必然会出现“集体意向性”驱使的统一的法定货币,这一法定货币必然由政府发行。因此货币法定是一种必然的制度安排,在目前的历史阶段,还不能跳出这个框架。
代币并非法定货币。理论上,企业为了融资发行代币是可行的,这相当于企业发行了债券,通过公开向民间举债来解决资金短缺问题。比特币发行需要“挖矿”,这意味着发行有准备,比特币的发行本身具有约束,本身耗费了电力这相当于古代私人铸造货币一样,至少该种货币中是凝结了一定的价值量的。一般的ICO模式与比特币还不同,大量的ICO发行是没有准备的,是完全的信用发行,是企业完全的负债。大多数的ICO代币发行,并不是用算力算出来的,而是用中心化的方式一次性发行。也就是说大多数ICO代币根本就不具有稀缺性,其价值应该和未来能提供的服务所挂钩,但问题是大多数ICO公司后续的服务都是一纸承诺,是否能够实现承诺则未可知。更重要的是,大量的代币发行本身就是“庞氏骗局”,涉嫌非法集资。初期的ICO市场相对健康,无非是数字社群的人帮助那些拿不到VC融资的团队通过筹币的方式解决融资问题。但当人们发现,ICO代币可以成为一种带着高科技口号披着创新外衣,来成为“庞氏骗局”、传销等各种非法融资手段的包装时,我们就发现理想中的“去中心化”货币是不符合经济的发展规律的。中国人民银行在2017年发布了《关于对代币发行融资开展清理整顿工作的通知》,其中指出,ICO本质上属于未经批准的非法公开融资,涉嫌非法集资、非法发行证券、非法发售代币募集,以及涉及金融诈骗、传销等违法犯罪活动,严重扰乱了经济金融秩序。真正去中心化的融资之路还很漫长。
四、法定数字货币场景下融资创新的可行性
企业融资模式的创新需要一个利于创新的金融生态环境,如果整个金融体系没有得到根本改变,一些深层次问题还未得到有效解决,那么企业融资创新有可能不适应金融系统,一方面面临着监管的制约,另一方面可能产生系统性风险。当金融基础环境改变时,一定孕育着新的机会。要论证在数字货币场景下融资创新的可行性,就必须清楚地认识到数字货币与传统货币的本质区别。
央行数字货币在目前定位于M0,相信这只是数字货币发展的初级阶段,但M0的定位意义仍然重大。货币从实物形态货币演变到信用货币是货币发展的一般规律,货币从交易媒介的角度来看是一般等价物,具有价值尺度,从社会关系的角度来看,货币代表着交易双方的债权债务关系,是一种记账凭证,是一种承诺或者通证,它从本质上反映了货币的本质。货币进入信用时代后,货币的主要构成并不是M0,通常所说的货币供给量是贷款创造出来的所有货币和流通中的现金的综合,如果将货币的范畴继续扩大,那么一系列权证均可充当货币。这就告诉我们传统的货币分为三种形态:现金、贷款创造和权证(包括债券、股票、证券化的资产等)。
央行的数字货币改变了传统货币的三种形态,因为央行的数字货币代替现金的过程中并非是完全匿名的,而是可控匿名。可控匿名表示数字串形式的货币,不管如何使用现金技术,所有使用数字货币的人的所有的交易均在央行的监管下进行。另外一个重要的事实是,公众持有现金交易的部分并不参与存款创造,除非现金进入银行账户。央行数字货币是不管是数字钱包形式还是账户形式,均不在商业银行系统内,因此理论上也不参与存款创造,但央行可控匿名的环境中,央行可以直接对数字货币(现金)进行调控,如对数字货币进行付息等政策,使得数字货币具有了货币政策的可行性,货币政策如果能够将现金纳入,那么一定会对企业的融资和投资产生影响。而对商业银行来说的,如果公众大量持有数字货币,必然导致银行系统中存款账户的减少和可贷资金的减少,这样银行之间的竞争将加大,银行这种间接融资的利润空间收窄,或改变目前企业以间接融资为主的融资模式。
五、数字货币应用情景下的融资市场发展趋势
1.实现精准放贷
数字货币或许只是一种支付手段,但在实际应用过程中却远不止此。依托于区块链可追溯、不可篡改的特性,数字货币化可以使得票据、资金、理财计划等相关信息更加透明化,借助智能合约生成借贷双方不可伪造、公开唯一的电子合同,从而实现直接点对点的价值传递,不需要以特定的实物票据或是中心系统进行控制和验证,能防止一票多卖,及时追踪到资金流向,保障到投资者权利,降低监管方成本。央行可以设置以数字货币发放的贷款只有转移到特定中小企业的账户后才能被激活,从而实现精准定向放贷。在数字货币的透明和监管之下,完善的数据可以打开融资渠道和放款意愿,从而达到精准贷款和融资,这对于改善中小企业的融资处境来说是一大利好。除此之外,利用数字货币来发放贷款并构建数字化流程可以精简银行业成本、提高运作效率,同时数字化的抵押贷款申请流程均可以在云端以自动化的方式建立和处理。
2.促进小额贷款和新型债券融资
央行在紧锣密鼓开发数字货币原型系统的同时,也启动了基于区块链和数字货币的数字票据交易平台原型研发,开展法定数字货币的沙箱试验。央行法定数字货币或有望涉足小额贸易结算或供应链金融等新应用场景。传统货币体系中,对民间借贷管理较为严格,有时候区分小额贷款和非法集资并不容易,况且还有诸多以众筹为噱头的所谓的金融创新游离在合法与非法集资之间。这一方面和使用现金有关,另一方面和小额分散资金有关,一旦出现问题,不易追踪,最后由于权责不明确,风险承担主体辨析困难。在数字货币场景下可以改变这一困境。传统非法活动多使用现金或通过地下钱庄来逃避监管,数字货币可以有效地防止洗钱、恐怖融资等非法交易,将民间融资活动置于可控匿名的监管框架中,更好地发挥小额贷款的功效,避免小额贷款变相演变为非法集资。数字货币推出后,将有利于债券市场发展,由于数字货币定位于现金,数字钱包和数字账户本身不是商业银行银行控制的,因此在这层意义上意味着数字货币融资是去中心化的,银行的间接融资规模会变小,数字货币环境中的债券融资将会有较大的发展,债券融资将成为未来企业的主要融资模式。
3.数字货币政策将深刻影响企业融资
商业银行可以帮助企业储存央行数字货币,但不能吸收其为存款,也不能将其作为准备金,即只能吸收现金作为存款和作为准备金。在这一设计方案下,不同的多重均衡下,两种法币并存的条件不同。其中两种均衡,依然跟之前的结果一样,即央行数字货币的名义利率等于零时,才可以跟现钞共存;另外两种均衡下,具体来说,当商业银行贷款受到限制时,也正是现金能体现其额外价值的时候,那么两种法币可以共存,而且央行数字货币利率上升时,对两类企业投资的作用正好相反:利率上升有助于仅依赖于内源融资的企业增加实体投资,却会促使同时使用内源和外源融资的企业减少实体投资。这是因为央行数字货币利率上升,使得企业愿意持有更多的央行数字货币和更少的现金,这会使得商业银行吸收的存款减少,准备金相应减少,以及能否发放的贷款减少,最终这种负面效应对后一种企业中产生了压倒性的影响,使得其实体投资最终减少。
参考文献
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[2]陈燕红，于建忠,真中国央行数字货币:系统架构、影响机制与治理路径[J]浙江社会科学2020.(10):4 ~ 12+24+156.
[3]张家兴中国区块链技术下数字货币的理论研究[J]时代金融,2020.(27):1~ 2+12.
《数字货币应用场景下企业融资模式问题研究》来源：《全国流通经济》，作者：武雪婷 石天奇 轩子健
